Чего нет в дата-руме?

Учредительные договоры. Годовая отчётность. Договоры аренды. Финансирование. Судебные споры. Разрешения. Страховки. Сотрудники. Налоговые документы. Технические отчёты.

Ведь часть информации, которая позже решает успех или провал инвестиции, обладает неприятным свойством: её нет ни в одном дата-руме. А некоторые из этих вещей вообще не документы. Это изменения.

• Внезапное молчание.
• Ответ, который впервые задерживается.
• Вопрос, на который вдруг отвечает кто-то другой.
• Человек, который вчера мог принимать решения, а сегодня якобы уже не отвечает за это.

Возможно, поэтому хорошая due diligence состоит не только в том, чтобы читать то, что есть. Но и в том, чтобы замечать, что меняется.

В январе 2000 года AOL и Time Warner объявили об одном из самых громких слияний в истории бизнеса. Логика казалась неоспоримой: AOL приносила доступ в интернет и цифровой охват, Time Warner – медийные бренды, контент и инфраструктуру. Старый и новый мир вместе должны были доминировать в будущем медиаиндустрии.

Оглядываясь назад, особенно интересен один эпизод. Сама due diligence была проведена всего за три дня. Один из участвовавших банкиров позже назвал её «sloppy». Ещё примечательнее воспоминание участвовавшего юриста AOL: у него сложилось впечатление, что сделка состоится независимо от того, что ещё он мог бы выяснить.

Это, пожалуй, одна из самых опасных вещей, которые могут произойти при due diligence. Не то, что информации не хватает. А то, что никто уже не хочет найти информацию, ставящую сделку под сомнение.

Дата-рум ещё был открыт. Решение, возможно, уже нет.

В 2011 году Hewlett-Packard приобрела британскую софтверную компанию Autonomy. Справедливая стоимость встречного предоставления на момент закрытия составила около 11 миллиардов долларов США. Чуть более года спустя HP отразила обесценение примерно на 8,8 миллиарда долларов США в связи с Autonomy.

Тогда HP заявила, что собственные расследования выявили признаки серьёзных нарушений в бухгалтерском учёте, недостатков раскрытия информации и искажений до приобретения. Обвинения повлекли за собой многолетние расследования и судебные разбирательства.

Случай сложный. Но именно поэтому он интересен для due diligence. У HP были консультанты. У HP были юристы. У HP были аудиторы. У HP были данные. Больше документов не означает автоматически больше правды.

Возможно, поэтому интереснее спрашивать не: что имеется? А: что должно было бы иметься, если то, что нам рассказывают, – правда?

В начале 2019 года после раунда финансирования от SoftBank WeWork была оценена в 47 миллиардов долларов США. Нарратив был грандиозным. Сама WeWork говорила о глобальной платформе, данных, аналитике и технологиях.

Затем компания начала готовиться к IPO. С опубликованным в августе 2019 года проспектом стало видно то, что с трудом вязалось с этой историей: большие убытки, значительные долгосрочные обязательства по аренде, необычные структуры корпоративного управления и многочисленные сделки со связанными сторонами вокруг основателя Adam Neumann.

30 сентября 2019 года запланированное IPO было отозвано. SoftBank впоследствии отразила значительные потери по своим вложениям в WeWork.

Возможно, и здесь не хватало не информации. Возможно, интереснее был вопрос: что мы на самом деле покупаем? Технологическую компанию? Платформу? Модель недвижимости?

Возможно, иногда в дата-руме не хватает не документа. Возможно, над ним просто стоит неправильный заголовок.

Никакого списания на миллиарды. Никакого скандала. Никакого документа с красным восклицательным знаком. Только момент, в который что-то иначе, чем раньше.

Ничто из этого ничего не доказывает. Но тот, кто достаточно долго наблюдает за сделкой, знает её ритм. Кто отвечает. Как быстро. Как точно. Кто молчит. Кто вдруг заговорил.

И затем что-то меняется. Может быть, лишь на мгновение. Именно этот момент нельзя упустить.

В японском языке для этого есть примечательное понятие: 間 (ma). Ma означает пространство между. Интервал. Паузу, которая не просто отсутствие, а сама может нести смысл.

На Западе мы привыкли обращать внимание на то, что происходит. Возможно, нам стоило бы интересоваться и тем, что происходит между.

Ведь иногда самая важная информация сделки находится именно там: в коротком мгновении, когда что-то не происходит. Или вдруг происходит иначе.

И кто его не заметит, потом не найдёт его ни в одном дата-руме.

— Mag. Nevena Shotekova-Zöchling

• Nina Munk, «The Taking of Time Warner», Vanity Fair, январь 2004: реконструкция сделки AOL–Time Warner на основе бесед с участниками, в частности о трёхдневной фазе due diligence и оценках участвовавших банкиров и юристов.
• Hewlett-Packard, Annual Report 2011 / SEC filing: сведения о приобретении Autonomy и справедливой стоимости встречного предоставления около 11 миллиардов долларов США.
• Hewlett-Packard, Results for Fiscal Year 2012 / последующие SEC filings: обесценение примерно на 8,8 миллиарда долларов США, обвинения HP и последовавшие расследования и судебные споры.
• The We Company, Form S-1, август 2019 / изменения: бизнес-модель, убытки, долгосрочные обязательства, корпоративное управление и сделки со связанными сторонами.
• SoftBank Group, ноябрь 2019 и Annual Report 2020: отзыв запланированного IPO WeWork, вложения и потери, связанные с WeWork.
• О понятии 間 (ma): японские источники по архитектуре и культуре используют ma для обозначения пространства между или интервала, понимаемого не просто как пустота, а как формообразующая часть целого.